美的冲刺“A+H”，成色几何？
总市值三千多亿的美的集团，正式开始冲刺A+H两地上市。10月24日收盘后，港交所披露美的集团IPO申报稿。一旦在港交所上市，美的集团将实现同时在港股和A股上市。该申报稿显示，美的集团此次IPO的联席保荐人为中金公司（香港）和美银证券。申报稿摘要，数据来源：申报稿关于赴港上市的原因，美的集团于公告中表示，公司作为一家覆盖智能家居、工业技术、楼宇科技、机器人与自动化和其他创新业务的全球化科技集团，基于深化全球战略布局的需要，经公司充分研究论证，拟在港交所主板上市。观察者网翻看申报稿及相关资料后发现，美的集团有不少地方值得关注。关键词比如，募集资金运用、商誉、协同效应、分拆等。盘子虽大，利润率低美的集团港股IPO申报稿并没有完全照搬A股的披露。最直观的或许是财务数据。比如，美的集团申报稿中营业收入和净利润虽然与A股披露数据相差不大。但是，美的集团在申报稿中还增加了经调整净利润（非国际财务报告准则计量）一项。具体来看，2020年至2022年以及2023年上半年，美的集团净利润分别为275.02亿元、290.31亿元、298.12亿元、185.29亿元。经调整净利润则分别为252.04亿元、289.03亿元、310.93亿元、189.61亿元。其中，2022年净利润经调整前后相差10亿元以上。两者的差异主要是，美的集团的经调整净利润将股份薪酬开支、金融工具净利得或损失、非国际财务报告准则调整的税务影响等排除。调整摘要，数据来源：申报稿在业务划分方面，美的集团2023年半年报中按产品主要划为三块，即一是暖通空调；二是消费电器；三是机器人、自动化系统及其他制造业。而港股IPO申报稿中，除保留相关数据外，美的集团的业务还主要分为智能家居业务和商业及工业解决方案两大板块。2020年至2022年以及2023年上半年，美的集团的营业收入分别为2857.10亿元、3433.61亿元、3457.09亿元、1977.96亿元，其中2022年仅同比增长0.68%，这与智能家居业务下滑有关。智能家居业务主要为家电产品，包含空调、冰箱、洗衣机、厨电及其他家电。按美的集团品牌划分，COLMO及东芝面向高端市场，美的、小天鹅和酷风面向大众市场，Comfee及华凌则专为年轻消费者打造。根据弗若斯特沙利文报告，按2022年收入及销量计，美的集团为全球最大的家电企业。不过，美的集团智能家居业务的营业收入增长并不快，并且2022年还出现负增长，同比下降0.89%，为2328.26亿元。资料显示，家电行业步入存量市场。奥维云网（AVC）的数据显示，中国家电（不含3C）市场的零售额2019年达到8571亿元，2020年后受疫情等综合因素影响均未达到2019年的峰值水平。根据全国家用电器工业信息中心发布的《2022 年中国家电行业年度报告》，2022 年家电行业国内销售规模为7307.2亿元，同比下滑9.5%。另外，家电市场竞争十分激烈，美的集团虽然为2022年全球最大的家电企业，但也只比第二名多出了4.72%。值得一提的是，美的集团2022年归母净利润仅同比增长3.43%，而一众家电巨头却表现不错。比如，格力电器、海尔智家、海信家电2022年归母净利润分别同比增长6.26%、12.58%、47.54%。其中格力电器虽然增速较低，但其用1901.51亿元的营业收入便取得了245.07亿元的归母净利润。美的集团则是用3457.09亿元的营业收入，才取得295.54亿元的归母净利润，这可能与美的集团“拼盘”有关。业务摘要，数据来源：申报稿美的集团庞大的营收规模纳入了不少利润质量一般的业务。美的集团商业及工业解决方案板块，便是包括新能源及工业技术、智能建筑科技、机器人与自动化以及创新业务。2020年至2022年间，美的集团该板块收入的复合年增长率高达25.9%，其占总收入的比例由2020年的18.5%提高至2023年上半年的25.4%。这也体现在收购方面，比如2020年4月，美的集团取得上市公司合康新能的控制权。目前合康新能有高端制造、新能源、节能环保三大业务板块。高端制造业务主要产品包括高压变频器、低压变频器等，致力于为工业领域客户提供先进的工业传动解决方案；新能源业务主要包括光伏 EPC 业务、户用储能业务，致力于为全球客户提供智能化的绿色能源服务；节能环保业务主要是垃圾填埋气利用及垃圾综合处理等。2021年5月，美的集团入主上市公司万东医疗。万东医疗主营业务为大型医学影像设备的研发、生产制造、销售和售后服务，主要产品包括数字X射线摄影系统、磁共振成像系统、X射线计算机断层扫描成像系统等。今年年中，美的集团又取得上市公司科陆电子的控制权。该公司主要业务涉及智能电网和新型电化学储能领域。需要指出的是，虽然第二引擎带动了美的集团营业收入的增长，但利润率并不高。比如，机器人及自动化系统分部2023年上半年虽然外部客户收入为134.26亿元，但该分部利润仅为2.04亿元。在此背景下，美的集团2022年和2023年上半年销售净利率分别为8.67%和9.41%，而格力电器则分别为12.18%和12.45%。商誉远高于格力电器在“买买买”的背景下，美的集团截至2023年6月30日的商誉为309.25亿元，相当于归母净资产的21.13%。该商誉主要是收购东芝旗下家电业务主体东芝生活，以及收购德国机器人制造商库卡集团形成。而格力电器和海信家电的商誉分别为16.59亿元和2.26亿元，相关比例分别只有1.58%和1.85%。美的集团的商誉是格力电器和海信家电合计值的16.4倍。资料显示，商誉无论是否存在减值迹象，每年都需进行减值测试。某知名会计师事务所合伙人对观察者网表示，大部分上市公司的商誉形成与其对外并购重组有关。商誉是收购方付的对价比被收购方的净资产多的部分，这样在账面上形成了商誉。也就是公司在收购时支付的溢价。需要指出的是，市场对商誉比较敏感可能与“变脸”企业有关。比如，步长制药2022年营业收入为149.51亿元，只同比下降5.15%。但其归母净利润巨亏15.3亿元，相对2021年盈利11.62亿元，可谓变化巨大。步长制药2022年业绩变脸的原因，主要是其对收购的通化谷红制药100%股权和吉林天成制药95%股权，计提商誉减值准备共计30.7亿元。美的集团此次港股IPO申报稿关于募集资金运用也包括了收购其他公司。具体来看，美的集团申报稿虽然没有明确发行股份的数量。但此前美的集团有关公告显示，本次发行的H股股数不超过发行后公司总股本的10%（超额配售权行使前），并授予整体协调人不超过 H 股股数15%的超额配售权。截至2023年10月25日，美的集团总市值为3681亿元。若按顶格的比例，募集资金也可能达数百亿。关于募集资金运用，美的集团在申报稿中虽然没有列出数据。但谈及以收购等方式，在欧洲、拉美、非洲、印度、东南亚等地区扩大产能和提升海外生产规模及质量；亦有意投资或收购与智能家居业务和商用及工业解决方案业务相关的目标。关于相关收购可能会使公司的商誉增加多少，未来商誉减值可能有多大影响等问题，截至发稿，美的集团尚未回复观察者网采访函。
募集资金运用摘要，数据来源：申报稿除商誉这个点外，美的集团还有不少值得关注的地方。比如，如何把握分拆IPO子公司的独立性与公司整体协同效应的平衡。美的集团在申报稿中表示，公司业务呈现多元化及互补性，从提供综合性解决方案到采购、研发和制造，均拥有协同效应及资源共享以及协同发展的潜质。公司通过结合多个业务板块的产品，促进交叉销售，努力为客户提供全面的解决方案，例如，公司开发了工业互联网平台美擎，可为各个领域的客户服务，其可整合库卡集团、智能建筑科技、美云智数等业务的软件、硬件及技术。这可满足客户在建设先进制造基地方面寻求一站式解决方案的需求。而美的集团目前部分分拆的子公司正在IPO或准备IPO。比如，美智光电曾于2021年6月第一次进行创业板IPO，但2022年7月却“撤退”。之后于2023年4月，美智光电再战创业板IPO。目前由于需更新财务数据，美智光电IPO处于中止状态。关于前次IPO撤退的原因，美智光电在问询回复函中表示，一是启动分拆上市前，公司归属美的集团原中央空调事业部管理，前次报告期内独立运行时间较短；二是公司前次申报时，申报基准日后仍存在尚未解决的同业竞争情形；三是公司与美的集团共用IT系统。美智光电为此采取的措施包括，公司已于2022年完成IT系统自建工作，并于2023年1月起停止使用美的集团IT系统。另外，美的集团今年7月28日晚间宣布，启动分拆子公司安得智联在深交所主板上市前期筹备工作。美智光电第一次IPO摘要，数据来源：深交所
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